2018-12-14 00:00:00 來源： 點擊：4998 喜歡：3
私募股權投資中股份回購條款的效力分析及案例
在私募股權投資中，投資者通常會在投資協議等法律文件中約定股份回購條款。該條款通常被認為是雙方當事人合理的風險安排，但也會被認定為保底條款，其法律效力因個案不同而有很大區別。由于這種情況不屬于我國《公司法》第74條與第142條規定的股東行使股份回購請求權的法定情形或公司章程規定的約定情形，當事人制訂相關股份回購條款時，必須通過合法的程序、選擇合適的回購主體以及制定相應的股權獎勵條款，來規避條款被認定為無效的風險。
一、問題的提出
在資本市場領域，私募股權投資近年來發展迅速，對賭協議作為資本市場領域的融資工具得到了廣泛運用。在實踐中，對賭協議通常以公司上市或業績承諾為對賭目標，以業績補償、股權回購或者管理層權力結構為對賭內容。
在投融資的經濟行為中，股權回購條款能夠彌補投資方與目標企業因信息不對稱而產生的風險，主要體現為投資方對目標企業的價值評估上，從2002年摩根士丹利與蒙牛對賭案到2012年海富與世恒的公司對賭案，股權回購條款大量存在于《增資協議書》、《投資協議書》與《股份轉讓協議》等法律文件中，股份回購條款作為投資方資金安全退出一種保障方式，其重要性不言而喻，但學術與司法實務界對該類條款的效力問題一直存在爭論。本文旨在通過法院判決的案例，分析其適用條件與范圍，進而為投資者提供如何制訂股份回購條款的行之有效的法律建議。
二、股份回購條款的司法認定
（一）“蘇州周原九鼎投資案”
1、案由
乙方藍澤橋、丙方宜都天峽特種漁業有限公司（以下簡稱宜都天峽公司）、丁方湖北天峽鱘業有限公司（以下簡稱湖北天峽公司）與甲方蘇州周原九鼎投資中心（有限合伙）（以下簡稱九鼎投資中心）投資合同糾紛一案。
2、案情簡介
2010年10月19日，甲乙丙丁四方簽署了《蘇州周原九鼎投資中心（有限合伙）對宜都天峽特種漁業有限公司之投資協議書》（以下簡稱《投資協議書》）及《補充協議》。由于股份回購條款觸發條件成就，甲方九鼎投資中心向法院提起訴訟，要求乙方藍澤橋、丁方湖北天峽公司回購其持有的丙方宜都天峽公司的全部股份，賠償因對方違約給九鼎投資中心造成的損失。
3、各級法院審判意見
原審法院湖北省高級人民法院認為：首先，《投資協議書》及《補充協議》系各方當事人的真實意思表示，協議內容不違反法律、行政法規禁止性規定，應為合法有效；其次，《補充協議》中所設定的股權回購條款，本身因商事交易的利益平衡而產生，以當事人意思自治為前提，具有其合理性；最后，股權回購條款屬民事主體在締約過程中應當充分認識的商業風險，與協議中的相關股權獎勵條款相對應，未超過其合理預期，亦不違反法律法規的禁止性規定。在股權回購觸發條件成就時，回購方應履行回購義務。
最高人民法院終審判決維持原判。二審法院的爭議焦點之一為本案《投資協議書》和《補充協議》中回購股份條款的法律效力，最高院肯定了股份回購條款的法律效力，其理由要點為：首先，案涉兩份協議系典型的商事合同，屬各方當事人的真實意思表示；其次，認定股權回購條款是當事人特別設立的保護投資人利益的條款，屬于締約過程中當事人對投資合作商業風險的安排，與《投資協議書》中的相關股權獎勵條款相對應；其次，該股權回購條款不違反國家法律、行政法規的禁止性規定，不存在合同無效的情形。訴爭協議系各方當事人專為此次交易自愿達成的一致約定，并非單方預先擬定或者反復使用，不屬于我國合同法所規定的格式合同或者格式條款，不存在顯失公平的問題。
（二）南京博發投資咨詢案
1、案由
南京博發投資咨詢有限公司（以下簡稱博發公司）與江蘇陽山硅材料科技有限公司（以下簡稱陽山公司）請求公司收購股份糾紛案
2、案情簡介
2010年9月，博發公司與陽山公司簽署《投資協議》，約定博發公司向陽山公司投資1050萬元，占投資完成后陽山公司股權比例額的10%，并約定了股權回購條款，其觸發條件為：陽山公司未玩成約定的凈利潤目標或未在2014年12月31日前完成上市，回購股權的金額為投資本金加18%的年回報率。且該回購金額轉為對陽山公司的債權。2014年，股權回購條款觸發條件成就，博發公司向法院起訴，要求陽山公司根據《股權回購協議》的約定支付博發公司的回購金額本金和利息。
3、各級法院審判意見
原審法院江蘇省泰州市中級人民法院認為：博發公司投資陽山公司后依法定程序成為了陽山公司的股東，應依法享有陽山公司的股東權利，承擔股東義務。但是雙方在《投資協議》中約定的股權回購條款實質上是保證無風險絕對收益的保底條款，違反了《公司法》第二十條的規定，侵犯了公司其他股東和公司債權人的利益，不符合公司法規定的股東以其投入的股份對公司債務承擔責任的公司法基本原則，依照《公司法》第三十五條，《合同法》第五十二條第（三）項、第（四）項的規定，博發公司與陽山公司所簽訂《投資協議書》中贖回條款以及《股權回購協議》應當認定為無效。
二審法院江蘇省高級人民法院認為：《投資協議書》約定博發公司投資陽山公司普通股、實行同股同權，意味著博發公司只有在陽山公司經過清算、清償了全部公司債務后，方能就剩余財產按照出資比例獲得分配；若陽山公司以融資價格100%加上18%年回報率來回購博發公司的股權，將使博發公司在脫離陽山公司實際經營業績的情況下獲得固定收益，侵犯陽山公司的獨立法人財產權及其債權人的利益，應當依法認定無效。故博發公司依據《投資協議書》、《股權回購協議》等所主張的回購款本金及利息均不能成立。
（三）科華銀賽創業投資案
1、案由
乙方科華銀賽創業投資有限公司（以下簡稱科華公司）與甲方歐賽新能源科技有限公司（以下簡稱歐賽公司）及丙方黃德勇、李曉春、朱希平、覃衛群、陳立冬股權轉讓糾紛一案。
2、案情簡介
甲乙丙三方達成投資意向，并于2009年與2010年進行了兩期投資，具體情況如下：第一輪投資中，在協議中約定乙方向甲方增資500萬元，其中360萬元進入公司注冊資本，剩余140萬元進入公司資本公積金，并約定了股份回購條款。2010年9月，在第二輪投資中，科華公司以總額1000萬元增加對歐賽公司的投資，其中493.88萬元進入注冊資本，余下506.12萬元資本公積金，該協議約定了股權回購條款，要求歐賽公司和原股東聯系第三方收購投資方所持有的目標公司股權。
現因歐賽公司未達到約定的業績目標、未實現在中國境內或境外的公開發行和上市，科華公司向法院起訴，要求歐賽公司的五位原始股東收購其持有的歐賽公司股權。
3、法院審判意見
武漢市中級人民法院認可了2009年與2010年兩次投資中投資協議書的效力及股權回購條款的的效力。理由如下：第一，認定協議中約定的股權回購條款及股權收購價格計算方式系當事人真實意思表示，未違反法律法規的禁止性規定，合法有效。第二，回購條款不是約定科華公司出資成為股東后僅從歐賽公司取得利潤而不承擔風險，不違反“風險共擔”原則，不損害歐賽公司的利益和歐賽公司債權人的利益。第三，科華公司出資成為歐賽公司股東均實際履行，不是以“股權轉讓為名行借貸之實”，科華公司的增資成為歐賽公司股東的行為不屬借貸，具有請求回購其股權的主體資格。
針對科華公司要求五位原始股東收購其所有的歐賽公司股份的訴請，法院僅支持了科華公司在第一輪投資中計入注冊資本的360萬元所對應的股權。理由為：第一，第一期出資金額中360萬元對應歐賽公司的股權為4.8511%，另140萬元出資進入資本公積金，由歐賽公司全體股東享有，不以股權形式存在，無法回購。第二，依協議約定，五位原始股東僅在第一輪投資中作為股權回購主體，不在第二期投資中承擔回購義務。
三、股份回購條款的效力爭議
綜觀上述三個案例，第一個案例九鼎投資案與第三個案例科華案的股份回購條款的效力都得到了肯定，只有第二個案例南京博發案的股份回購條款被認定無效，由于我國公司法沒有明確規定公司不能作為股份回購條款的回購主體，法院在認定股份回購條款的效力時，往往對條款的性質進行分析進而認定條款是否損害公司及債權人的利益，筆者針對上述三個案例，對法院認定股份回購條款效力的裁判邏輯進行總結。
（一）股權回購條款的性質
審判過程中必不可少的爭議之一就是股權回購條款的性質，三個案例并不完全相同，但不乏相似之處，不同的法院對上述案例中股權回購條款的定性也不盡相同，法院的主要觀點如下：
1、股權回購條款與保底條款
上述案例中，只有南京博發案中，法院認為股權回購條款屬于保底條款，違反了《公司法》第20條與第35條，違背了股東承擔有限責任的原則，應屬無效。我認為法院的觀點有待考證。保底條款是針對聯營而言，是指實務中當事人名為合伙型聯營或者法人型聯營，但卻約定有一方當事人只享受利益、不負擔風險的條款。而聯營合同與私募股權投資協議并不是同一類型的合同，該條款不宜認定為保底條款，如在九鼎投資案中，最高院認為回購條款是當事人對商業風險的安排，科華案也認定股權回購條款并非是約定科華公司成為股東后僅從歐公司獲取利潤而不承擔風險。
博發案中，法院認為股權回購條款會使得博發公司僅獲得利益而不承擔風險，進而認定其為保底條款，這也許是基于協議中未約定與股權回購條款相對應的獎勵條款，但科華案中同樣未制定獎勵條款，兩個案件的處理結果卻迥然不同。我認為這兩個兩個案件體現了法院不同的審判理念，認為該條款體現的是契約自由與公司法基本原則的沖突，顯然南京博發案更注重保護債權人的利益；科華案中，法院則更多的從商事特征來看待該條款，從鼓勵商事交易、尊重商人的營利性特征和尊重當事人的契約自由等方面來肯定對賭條款的合法性。
2、股權回購條款與格式條款
九鼎投資案中，被告方辯稱股權回購條款乃格式條款（格式條款是指當事人因重復使用而預先擬定的，并在訂立合同時未與對方協商的條款），該股權回購的對賭條款違反公平原則，法院否定了該觀點，認為該協議是雙方為此次融資自愿達成的一致約定，不是格式合同或格式條款，不存在顯示公平的情形。博發案與科華案未直接提到格式條款，但也可推定法院是否定格式條款的觀點的。博發案中，雖然法院否定了股權回購條款的效力，但也認可這是雙方經協商達成的協議，由此可以推定法院對回購條款是格式條款的觀點持否定態度；在科華案中，法院認為協議是合法有效的，是經過當事人充分協商而制定的，也可推定法院對格式條款觀點持否定態度。
可見法院關于股權回購條款是否為格式條款的看法是高度一致的，事實上，一般而言，在私募股權投資過程中，雙方對于投融資的條件都是經過反復協商與談判的，格式條款的說法難以得到認可。
3、股權回購條款與借貸條款
科華案中，歐賽公司提出科華公司增資入股歐賽公司的法律行為實際上是借貸行為，該股權回購條款實質上是借貸條款，法院否定了該觀點，法院認為科華公司實際履行了出資義務并經過法定程序獲得了股東資格，不是以股權轉讓之名行借貸之實，其他兩個案件中，法院也未將股權轉讓行為認定為借貸行為，由此可知，在投資方已實際履行出資義務成為股東的情形下，法院一般不將股權轉讓行為認定為借貸行為。
（二）股權回購條款的效力
在上述的法院審判意見中可知，股權回購條款的性質與效力是密不可分的，上述三個案件中，只有南京博發案認定股權回購條款屬于保底條款，二審法院與一審法院的觀點的基本一致，并且，二審法院還從股東義務的角度來駁回博發公司要求陽山公司支付回購金額的請求，認為博發公司作為股東，只有在陽山公司經過清算、清償了全部公司債務后，方能就剩余財產按照出資比例獲得分配。由于股權回購條款的效力目前沒有明確的法律規制，其效力的認定標準也無從得知，但由博發案與實務中大量對保底條款效力的否定可知，一旦認定為保底條款，該股權回購條款便無效。
四、如何制定股份回購條款
如前所述，各法院基于不同的審判理念，在案情相似的情況下，股權回購條款的效力卻得到不同的認可，通過對上述案例對股權回購條款的爭議及司法認定情況，筆者擬從以下幾個方面給出制定股權回購條款的建議：
（一）選擇合適的股權回購主體
股權回購的主體可以是股東、目標公司也可以是其他的第三方，對于回購主體同樣是公司的九鼎投資案與博發案，九鼎投資案的訴請得到了支持，但博發案中，法院則認為公司回購股權會侵害其他股東與債權人的利益，若投資方選擇的回購主體不是公司，而是像科華案的第一期投資中一樣，約定公司的原股東作為回購主體，那么就不存在損害股東與債權人利益的情況，股權回購條款也許就不會被認定無效。
由此可知，投資者在以股權回購作為資金退出方式時，要審慎選擇回購主體，公司作為法人，其背后有著各種錯綜復雜的利益，實踐中對于公司作為回購主體的案件，法院對股份回購條款的審查往往更為嚴格，因此在確定回購主體時，第一選擇是信用較高的股東，在實踐中，只要是股東，無論是法人股東還是自然人股東，股份回購條款不會因為主體不適格認定條款無效。
（二）注重股權回購條款在程序上的合法性
協議在程序上是否合法是制定協議注意的首要問題，這是保證協議有效的第一道屏障，也是法院在審查股權回購條款是否合法時必然考慮的因素。上述案例中，法院對于投資協議及股權回購條款制定的程序都沒有提出法律上的瑕疵，都滿足了形式上的有效性，為回購條款的有效性起到了積極作用，即使在博發案中，回購條款被認定無效，也不是從程序上來否定條款的效力。程序上的合法性，從上述案例中可以歸納出最重要的兩個方面：股東會決議、公示。
協議的簽署經過股東會決議與公示主要是為了保障股東與債權人的知情權，進一步證明條款的簽訂是各方當事人之間的真實意思表示，為條款的有效性提供依據。就債權人的知情權而言，除了公示，還可通過其他方式來保障，如通知各債權人召開會議或其他形式得到持債權比例半數以上的債權人同意，也可得到過半數債權人的同意，在通過股東會決議且得到債權人同意的基礎上，回購條款被認定無效的風險會得到大幅降低。
（三）制定與回購條款相對應的獎勵條款
九鼎投資案中，最高院沒有將回購條款認定為保底條款，其中的一個重要理由在于協議中制定了與股權回購條款的股權獎勵條款，最高院的判例對各級法院的審判有指導作用，若南京博發案中雙方在簽訂協議時制定了股權獎勵條款，那么原審法院在參考最高院的判例時，就很有可能支持原告方的請求。科華案中當事人也并未制定股權獎勵條款，但也得到了法院的認可，基于博發案與科華案的差異，為增強股權回購條款的有效性，投融資雙方應當效仿最高院的判例，制定股權獎勵條款。
（四）明確投資金額所占股權比例
在私募股權投資中，投資方資金進入融資方的模式通常為兩種，一種是資金全部進入注冊資本，一種是部分資金進入注冊資本，部分資金進入公司的資本公積金。在九鼎案與科華案中股權回購條款有效的情況下，最高院支持了九鼎投資中心回購其持有全部股權的請求，九鼎投資中心的投資款的安全退出得到了保障；科華案中，科華公司在第一期投入的500萬中，360萬進入注冊資本，余下的140萬進入公司資本公積金，由于進入資本公積金的140萬并沒有相對應的股權，法院僅支持了被告回購306萬所對應的股權。由此可知，股份回購條款的效力僅及于股權對應的投資額，因此，投資者在通過股權回購條款安排資金退出時，務必明確投資金額所對應的股權比例，對其他不占股權的資金通過其他方式安排資金退出渠道。
總之，通過對上述典型案例的分析，我們知道，法院在認定股份回購條款的效力時，主要考慮條款制定的程序、回購主體、獎勵條款等三個要素。因此，創業者或企業家在起草股份回購協議時，要有意識地防范其中的風險因素，明確股份回購條款的效力范圍，只有這樣，才能規避股份回購條款無效的結果。希律法考
股權投資協議關鍵條款解析
何兆東
在獲得令人滿意的盡職調查結論后，進入股權投資的實施階段，投資方將與標的公司及其股東簽署正式的“投資協議”，作為約束投融資雙方的核心法律文件。本文分別從交易結構條款、先決條件條款、承諾與保證條款等八大條款對“投資協議”進行梳理，以供參考。
在股權投資業務中，投資方通過對擬投資的標的公司進行初審后，會與標的公司的控股股東或實際控制人進行談判，確定估值、投資交易結構、業績要求和退出計劃等核心商業條款，并簽署“投資意向書”(Term Sheet)。
之后，投資方會聘請律師、會計師等專業機構對標的公司進行全面的盡職調查。獲得令人滿意的盡職調查結論后，就進入股權投資的實施階段，投資方將與標的公司及其股東簽署正式的“投資協議”，作為約束投融資雙方的核心法律文件。
本文對投資協議的關鍵法律條款進行了概況梳理，供讀者參考。
一、交易結構條款
投資協議應當對交易結構進行約定。交易結構即投融資雙方以何種方式達成交易，主要包括投資方式、投資價格、交割安排等內容。
投資方式包括認購標的公司新增加的注冊資本、受讓原股東持有的標的公司股權，少數情況下也向標的公司提供借款等，或者以上兩種或多種方式相結合。
確定投資方式后，投資協議中還需約定認購或受讓的股權價格、數量、占比，以及投資價款支付方式，辦理股權登記或交割的程序（如工商登記）、期限、責任等內容。
二、先決條件條款
在簽署投資協議時，標的公司及原股東可能還存在一些未落實的事項，或者可能發生變化的因素。為保護投資方利益，一般會在投資協議中約定相關方落實相關事項、或對可變因素進行一定的控制，構成實施投資的先決條件，包括但不限于：
1、投資協議以及與本次投資有關的法律文件均已經簽署并生效；
2、標的公司已經獲得所有必要的內部（如股東會、董事會）、第三方和政府（如須）批準或授權；全體股東知悉其在投資協議中的權利義務并無異議，同意放棄相關優先權利；
3、投資方已經完成關于標的公司業務、財務及法律的盡職調查，且本次交易符合法律政策、交易慣例或投資方的其它合理要求；盡職調查發現的問題得到有效解決或妥善處理。
三、承諾與保證條款
對于盡職調查中難以取得客觀證據的事項，或者在投資協議簽署之日至投資完成之日（過渡期）可能發生的妨礙交易或有損投資方利益的情形，一般會在投資協議中約定由標的公司及其原股東做出承諾與保證，包括但不限于：
1、標的公司及原股東為依法成立和有效存續的公司法人或擁有合法身份的自然人，具有完全的民事權利能力和行為能力，具備開展其業務所需的所有必要批準、執照和許可；
2、各方簽署、履行投資協議，不會違反任何法律法規和行業準則，不會違反公司章程，亦不會違反標的公司已簽署的任何法律文件的約束；
3、過渡期內，原股東不得轉讓其所持有的標的公司股權或在其上設置質押等權利負擔；
4、過渡期內，標的公司不得進行利潤分配或利用資本公積金轉增股本；標的公司的任何資產均未設立抵押、質押、留置、司法凍結或其他權利負擔；標的公司未以任何方式直接或者間接地處置其主要資產，也沒有發生正常經營以外的重大債務；標的公司的經營或財務狀況等方面未發生重大不利變化；
5、標的公司及原股東已向投資方充分、詳盡、及時的披露或提供與本次交易有關的必要信息和資料，所提供的資料均是真實、有效的，沒有重大遺漏、誤導和虛構；原股東承擔投資交割前未披露的或有稅收、負債或者其他債務；
6、投資協議中所作的聲明、保證及承諾在投資協議簽訂之日及以后均為真實、準確、完整。
四、公司治理條款
投資方可以與原股東就公司治理的原則和措施進行約定，以規范或約束標的公司及其原股東的行為，如董事、監事、高級管理人員的提名權，股東（大）會、董事會的權限和議事規則，分配紅利的方式，保護投資方知情權，禁止同業競爭，限制關聯交易，關鍵人士的競業限制等。例如：
1、一票否決權條款。即投資方指派一名或多名人員擔任標的公司董事或監事，有些情況下還會指派財務總監，對于大額資金的使用和分配、公司股權或組織架構變動等重大事項享有一票否決權，保證投資資金的合理使用和投資后企業的規范運行。
2、優先分紅權條款。《公司法》第三十四條規定：“股東按照實繳的出資比例分取紅利……但是，全體股東約定不按照出資比例分取紅利或者不按照出資比例優先認繳出資的除外。”第一百六十六條規定：“公司彌補虧損和提取公積金后所余稅后利潤……股份有限公司按照股東持有的股份比例分配，但股份有限公司章程規定不按持股比例分配的除外。”因此，股東之間可以約定不按持股比例分配紅利，為保護投資方的利益，可以約定投資方的分紅比例高于其持股比例。
3、信息披露條款。為保護投資方作為標的公司小股東的知情權，一般會在投資協議中約定信息披露條款，如標的公司定期向投資方提供財務報表或審計報告、重大事項及時通知投資方等。
五、反稀釋條款
為防止標的公司后續融資稀釋投資方的持股比例或股權價格，一般會在投資協議中約定反稀釋條款(Anti-Dilution Term)，包括反稀釋持股比例的優先認購權條款(First RefusalRight)，以及反稀釋股權價格的最低價條款等。
1、優先認購權。投資協議簽署后至標的公司上市或掛牌之前，標的公司以增加注冊資本方式引進新投資者，應在召開相關股東（大）會會議之前通知本輪投資方，并具體說明新增發股權的數量、價格以及擬認購方。本輪投資方有權但無義務，按其在標的公司的持股比例，按同等條件認購相應份額的新增股權。
2、最低價條款。投資協議簽署后至標的公司上市或掛牌之前，標的公司以任何方式引進新投資者，應確保新投資者的投資價格不得低于本輪投資價格。如果標的公司以新低價格進行新的融資，則本輪投資方有權要求控股股東無償向其轉讓部分公司股權，或要求控股股東向本輪投資方支付現金，即以股權補償或現金補償的方式，以使本輪投資方的投資價格降低至新低價格。
六、估值調整條款
估值調整條款又稱為對賭條款(ValuationAdjustment Mechanism, VAM)，即標的公司控股股東向投資方承諾，未實現約定的經營指標（如凈利潤、主營業務收入等），或不能實現上市、掛牌或被并購目標，或出現其他影響估值的情形（如喪失業務資質、重大違約等）時，對約定的投資價格進行調整或者提前退出。估值調整條款包括：
1、現金補償或股權補償。若標的公司的實際經營指標低于承諾的經營指標，則控股股東應當向投資方進行現金補償，應補償現金=（1－年度實際經營指標÷年度保證經營指標）×投資方的實際投資金額－投資方持有股權期間已獲得的現金分紅和現金補償；或者以等額的標的公司股權向投資方進行股權補償。但是，股權補償機制可能導致標的公司的股權發生變化，影響股權的穩定性，在上市審核中不易被監管機關認可。
2、回購請求權(Redemption Option)。如果在約定的期限內，標的公司的業績達不到約定的要求或不能實現上市、掛牌或被并購目標，投資方有權要求控股股東其他股東購買其持有的標的公司股權，以實現退出；也可以約定溢價購買，溢價部分用于彌補資金成本或基礎收益。如果投資方與標的公司簽署該條款，則觸發回購義務時將涉及減少標的公司的注冊資本，操作程序較為復雜，不建議采用。
此外，根據最高人民法院的司法判例，投資方與標的公司股東簽署的對賭條款是簽署方處分其各自財產的行為，應當認定為有效；但投資方與標的公司簽署的對賭條款則涉及處分標的公司的財產，可能損害其他股東、債權人的利益，或導致股權不穩定和潛在爭議，因而會被法院認定為無效。所以，無論是現金或股權補償還是回購，投資方都應當與標的公司股東簽署協議并向其主張權利。
七、出售權條款
為了在標的公司減少或喪失投資價值的情況下實現退出，投資協議中也約定出售股權的保護性條款，包括但不限于：
1、隨售權/共同出售權條款(Tag-Along Rights)。如果標的公司控股股東擬將其全部或部分股權直接或間接地出讓給任何第三方，則投資方有權但無義務，在同等條件下，優先于控股東或者按其與控股股東之間的持股比例，將其持有的相應數量的股權售出給擬購買待售股權的第三方。
2、拖售權/強制出售權條款(Drag-Along Right)。如果在約定的期限內，標的公司的業績達不到約定的要求或不能實現上市、掛牌或被并購目標，或者觸發其他約定條件，投資方有權強制標的公司的控股股東按照投資方與第三方達成的轉讓價格和條件，和投資方共同向第三方轉讓股份。該條款有時也是一種對賭條款。
八、清算優先權條款
如果標的公司經營虧損最終破產清算，投資方未能及時退出，可以通過清算優先權條款(Liquidation Preference Right)減少損失。
應指出，我國現行法律不允許股東超出出資比例分取清算剩余財產。《公司法》第一百八十七條規定：“公司財產在分別支付清算費用、職工的工資、社會保險費用和法定補償金，繳納所欠稅款，清償公司債務后的剩余財產，有限責任公司按照股東的出資比例分配，股份有限公司按照股東持有的股份比例分配。”
雖然有以上規定，但是股東之間可以約定再分配補償機制。例如，投資協議中可以約定，發生清算事件時，標的公司按照相關法律及公司章程的規定依法支付相關費用、清償債務、按出資比例向股東分配剩余財產后，如果投資方分得的財產低于其在標的公司的累計實際投資金額，控股股東應當無條件補足；也可以約定溢價補足，溢價部分用于彌補資金成本或基礎收益。
